Enel Rusia (ENRU RX Hold Target – 1,30 RUB)

Vânzarea Reftinskaya GRES încă pe ordinea de zi – NEUTRE

Rezumat: vânzarea Reftinskaya GRES este încă pe ordinea de zi.

Rezultatele financiare ale Enel Rusia din 3T18 au arătat din nou o scădere a/a și unele rămase în urma consensului Bloomberg: -2% în venituri și -1% în EBITDA și, mai important, în profit net- cu 9%. Cu toate acestea, în opinia noastră, riscurile de neîndeplinire a prognozei pentru 2018 sunt mici, iar dacă se va realiza, dividendele ENRU pentru 2018 s-ar putea ridica la 0,13 ruble. pe acțiune, ceea ce echivalează cu un randament impresionant de 13%. Vânzarea lui Reftinskaya GRES rămâne pe ordinea de zi, iar aceasta este o sabie cu două tăișuri pentru profilul Enel Rusia. Pe de o parte, poate susține poziția de numerar a companiei, ceea ce poate duce la o creștere a plăților de dividende ca urmare a unei creșteri a venitului net pe fondul profitului din vânzarea activului. În plus, va ajuta la finanțarea cheltuielilor de investiții pentru construcția de instalații eoliene, eliminând astfel necesitatea unei datorii crescute. Pe de altă parte, vânzarea unui activ care reprezintă aproximativ 40% din EBITDA al ENRU ar duce, după estimarea noastră, la o scădere semnificativă a câștigurilor post-vânzare, exacerbarea efectului expirării a două CSA după 2020. spus, este departe de a fi sigur că curentul nivel inalt randament din dividende va fi sustenabilă, iar vânzarea Reftinskaya GRES este principalul factor de risc în acest moment. Prin urmare, ne menținem recomandarea HOLD.

Puncte importante în raportare

Venituri atins 18,6 miliarde RUB(-2% față de consens, -2% a/a), datorită unei reduceri a producției de energie electrică (-2% a/a la 11,0 TWh) pe fondul capacității în exces (generarea la Konakovskaya GRES a scăzut cu 10% a// y d în 3T18) și cerere mai scăzută (Reftinskaya GRES -1% pe an).

EBITDA a scăzut la 3,7 miliarde de ruble(-1% față de consens, -10% a/a), reflectând o tendință de scădere a veniturilor, deoarece atât costurile fixe, cât și cele variabile au rămas în mare parte neschimbate față de anul trecut, la 11,8 miliarde RUB. și 3,2 miliarde de ruble. respectiv.

Pur profitul a scăzut la 1,5 miliarde de ruble(-9% față de consens, -19% a/a) pe fondul unui EBITDA mai mic.

FCF a scăzut la 1,6 miliarde de ruble(-54% pe an), reflectând fluxuri de numerar operaționale slabe (-37% pe an, până la 3,5 miliarde RUB, înainte de plata dobânzii), precum și o investiție care a rămas destul de ridicată, în scădere cu doar 7% pe an/g până la 1,6 miliarde RUB

datorie netă inventat 21,2 miliarde RUB(-5% față de sfârșitul 2T18), implicând un efect de levier net de 1,2x (față de 1,3x la sfârșitul 2T18)

Prognoza pentru 2018 a fost confirmat la nivelul de 16,4 miliarde de ruble. pe EBITDA și 7,3 miliarde de ruble. prin profitul net. EBITDA pentru 9M18 este în linie cu 70% din prognoza pentru întregul an, venit net - 67%, însă nu considerăm acest lucru critic având în vedere sezonalitatea pronunțată a rezultatelor companiei (1T și 4T sunt de obicei mai puternice). Cu toate acestea, acest lucru încă prezintă un risc de atingere insuficientă a obiectivelor pentru 2018, în opinia noastră.

Rezultatele teleconferinței

Vânzarea Reftinskaya GRES. Enel spune că negocierile sunt în curs, dar unele probleme externe necesită mai mult timp. Kommersant scrie astăzi că Siberian Generating Company ar putea fi un potențial cumpărător al GRES Reftinskaya de 3,8 GW și a oferit 21 miliarde RUB pentru activ, ceea ce implică un EV/EBITDA de 3,1x, conform estimărilor noastre. Enel Rusia vede un preț corect la nivelul de 27 de miliarde de ruble. (4,1x). Potrivit informațiilor disponibile, acordul ar putea fi încheiat până la sfârșitul anului 2018.

Modernizare. Compania și-a subliniat părerea pozitivă cu privire la modernizarea capacității termice, menționând că intenționează să participe la prima licitație a CSA programată pentru decembrie.

Capex pentru 2018 sunt proiectate la nivelul de 7,0 miliarde de ruble. (aproximativ 2,7 miliarde RUB sau 38% vor fi finanțate în T418). Aproximativ 6,0 miliarde RUB vor fi cheltuite pentru energie termică, iar restul de 1,0 miliarde de ruble pentru proiecte eoliene. Acestea din urmă merg conform planului, confirmarea autorităților regionale ar trebui să fie primită în curând.

Compania de generare din Siberia (SGK, parte a SUEK a lui Andrey Melnichenko) și Enel Rusia nu au făcut încă progrese prea mari în a conveni asupra condițiilor acordului pentru achiziționarea Reftinskaya GRES pe cărbune. Potrivit Kommersant, obstacolul cheie este costul activului. Potrivit surselor Kommersant, Enel Rusia vrea să primească aproximativ 27 de miliarde de ruble adăugând venituri viitoare din participarea sa la programul de modernizare la costul GRES. SGC încă mai crede că fabrica nu costă mai mult de 21 de miliarde de ruble.

Enel Rusia nu a stabilit încă un termen clar pentru posibila vânzare a Reftinskaya GRES (cumpărătorul - Siberian Generating Company - "b"), a declarat la 1 noiembrie la o conferință telefonică cu analiștii, directorul financiar al companiei, Iulia Matyushova. „Datorită factorilor externi, va dura mai mult timp pentru a lua o decizie”, a precizat ea.

Vânzarea lui Reftinskaya GRES a fost întârziată de multă vreme: Enel Rusia caută cumpărători din 2016 și, potrivit datelor neoficiale, plănuia inițial să strângă 35 de miliarde de ruble, dar nimeni nu a oferit un astfel de preț. În diverse momente, Inter RAO, chinezul Huadian au fost interesați să cumpere GRES, grupul ESN al lui Grigory Berezkin și una dintre structurile lui Oleg Deripaska au depus ulterior oferte obligatorii, dar apoi s-au retras din procesul de negociere.

În septembrie, directorul general al SGK Mikhail Kuznetsov a spus că compania va decide cu privire la achiziționarea centralei electrice districtuale de stat înainte de sfârșitul anului: „Cred că vom accelera în noiembrie. Și până la sfârșitul anului va fi clar dacă cumpărăm sau nu. Suntem împreună (cu Enel Rusia).- "b") ar trebui să elimine toate întrebările - dacă va exista o înțelegere ”, a explicat atunci managerul superior al SGK. Potrivit acestuia, în negocieri rămân diferențe, a căror esență a refuzat să explice. Joi, „Kommersant” din SGK i s-a spus că negocierile sunt încă în curs și detaliile lor nu sunt încă gata să fie dezvăluite.

Potrivit Kommersant, Enel Rusia vrea acum să primească aproximativ 27 de miliarde de ruble pentru Reftinskaya GRES, ceea ce nu se potrivește SGC, care, după cum a raportat anterior Kommersant, nu intenționează să plătească mai mult de 21 de miliarde de ruble pentru activ.

Enel Rusia încearcă să majoreze prețul contractului datorită posibilei participări a lui Reftinskaya GRES la programul de modernizare a TPP (program discutat în guvern pentru înlocuirea echipamentelor vechi cu altele noi, cu garanții de rentabilitate a investiției). După modernizare, noul proprietar va primi plăți sporite pentru capacitate de pe piața angro de energie.

Vladimir Sklyar de la VTB Capital consideră că evaluarea de 27 de miliarde de ruble. implică un multiplu EV/EBITDA de 4,1 față de o medie de 3 pentru generarea de active în Rusia (și 3,5 pentru Enel Rusia însuși). Această evaluare, potrivit expertului, „pare destul de ambițioasă și greu de realizat”, având în vedere toate riscurile acestui activ – combustibil, operațional, de mediu și altele.

Nu a fost rezolvată, potrivit Kommersant, și problema aprovizionării cu cărbune către Reftinskaya GRES. După cum a raportat Kommersant pe 25 mai, SGK negocia cu Rusal să cumpere de la o companie de aluminiu care a căzut sub sancțiunile SUA participația sa de 50% din societatea mixtă Bogatyr-Komir cu Samruk-Energo din Kazahstan. Asociația mixtă dezvoltă zăcământul de cărbune Bogatyr de lângă Ekibastuz, care este baza de materie primă pentru Reftinskaya GRES. Potrivit unei surse Kommersant familiarizate cu cursul negocierilor, oportunitatea acestei achiziții este încă în studiu, dar opțiunea nu este cea principală. Potrivit acestuia, până acum există două scheme: fie să continue să cumpere cărbune în Kazahstan, fie să treci la combustibil din Rusia, dar a doua opțiune va necesita reechiparea stației, iar eficiența acesteia nu este evidentă.

Maxim Khudalov de la ACRA notează că cărbunele lui Bogatyr este extrem de ieftin și nu există probleme cu livrarea lui rapidă în caz de nevoie. Trecerea la cărbune rusesc va necesita înlocuirea cazanelor și a morilor la centrala electrică a districtului de stat, iar distanța de transport din Siberia va fi de 3,5-4 mii km. „Dar cărbunele rusesc este mai prietenos cu mediul și, cel mai important, reduce nevoia de depozite de cenușă”, notează analistul. O alternativă ar putea fi mina Berezovsky a SUEK din teritoriul Krasnoyarsk - acesta este cărbune de calitate scăzută, dar cu caracteristici similare cărbunelui Ekibastuz, spune domnul Khudalov.

© Vladimir Zhabrikov/TASS

Cererile pentru cumpărarea lui Reftinskaya GRES de la holdingul energetic italian Enel au fost depuse de trei companii, inclusiv ESN Group al lui Grigory Berezkin, a declarat pentru TASS o sursă din sectorul energetic.

"Au fost depuse mai multe cereri. Trei companii s-au arătat interesate de stație", a spus sursa.

Serviciul de presă al Grupului ESN TASS a confirmat că grupul a trimis o ofertă către Enel pentru achiziționarea Reftinskaya GRES.

„Grupul ESN a făcut o ofertă de cumpărare a Reftinskaya GRES. A fost efectuată o due diligence cuprinzătoare, specialiștii noștri și experții din industrie au vizitat în mod repetat stația. Pe baza rezultatelor acestei lucrări, a fost formulată o ofertă comercială. Așteptăm decizia a Enel și a acționarilor minoritari ai companiei”, a spus serviciul de presă.

O sursă TASS a remarcat că propunerea Grupului ESN este „cea mai bună din punct de vedere al prețului dintre participanții care au depus cereri”.

Enel Rusia nu comentează procesul acordului de vânzare a lui Reftinskaya GRES.

ESN Group cooperează cu Enel din 2003. Primul proiect finalizat- un proiect de management al CET de Nord-Vest. Acum, o societate mixtă între Enel și Grupul ESN, Rusenergosbyt, operează în Rusia.

Despre statie

După cum sa raportat, în vara anului 2017, Enel a reluat negocierile privind vânzarea Reftinskaya GRES. Când Enel Rusia a scos la vânzare centrala pentru prima dată, în 2016, Inter RAO, Siberian Generating Company (SGK) și Huadian din China au fost interesați să o cumpere. De această dată, Gazprom Energoholding, SGC și ESN Group au raportat interes pentru stație.

Gazprom Energoholding a declarat pentru TASS în ianuarie 2018 că nu a depus o cerere la Enel pentru achiziționarea stației. Potrivit șefului companiei, Denis Fedorov, compania consideră că prețul stației este prea mare. SGK nu a răspuns la întrebarea dacă a existat o ofertă de cumpărare a stației.

Șeful Enel, Francesco Starace, a declarat că până la sfârșitul anului 2017 compania intenționează să finalizeze acceptarea ofertelor obligatorii pentru achiziționarea Reftinskaya GRES. Acordul de vânzare a stației este programat să se încheie până la jumătatea anului 2018. Suma estimată a tranzacției nu le-a fost dezvăluită.

Reftinskaya GRES cu o capacitate de 3,8 GW este situată în regiunea Sverdlovsk, centrala funcționând pe cărbune din zăcământul Ekibastuz situat în Kazahstan.

Enel Rusia este un producător angro rus de energie electrică și căldură. firma ruseasca are patru ramuri de producție: în regiunea Ural - Reftinskaya și Sredneuralskaya GRES, în Caucazul de Nord - Nevinnomysskaya GRES, în Rusia Centrală - Konakovskaya GRES.

Enel Rusia a încheiat anul 2017 cu un profit bun - aproape 8,5 miliarde de ruble. conform IFRS, care este cu aproape 100% mai mare decât în ​​2016. O astfel de dinamică se datorează majorării plăților pentru capacitate în cadrul programului CSA, precum și optimizării costurilor și a portofoliului de datorii.

Acționarii au dreptul de a conta pe dividende bazate pe 60% din profit - 0,14493 ruble, care au furnizat aproximativ 10% din randamentul dividendelor. De anul viitor și până în 2020, raportul va fi și mai mare - 65% din profit.

În ciuda scăderii profiturilor preconizate de management în 2018-2019, cazul investiției nu poate fi numit negativ, dar există nuanțe. Compania încearcă de mult timp să-și vândă principalul activ în generarea de cărbune termic - Reftinskaya GRES. Aceasta a fost o consecință a deciziei consiliului de administrație de a prelua tendința spre dezvoltarea generației verzi. În plus, există o opinie că această centrală pe cărbune necesită cheltuieli de capital foarte mari pentru modernizare și respectarea mediului.

Până la sfârșitul anului 2021, compania intenționează să construiască în Rusia parcuri eoliene cu o capacitate instalată totală de 291 MW pentru aproximativ 405 milioane de euro (29,5 miliarde de ruble). Anterior, compania a spus că cea mai mare parte a programului de investiții va fi finanțată din fonduri împrumutate.

Este de remarcat faptul că aceste capex sunt acoperite de programul DMP pentru energie regenerabilă, care garantează o rentabilitate a investiției pe o perioadă de 15 ani cu un randament de 12% pe an prin plăți suplimentare pentru capacitate. Astfel, această decizie va diversifica profilul companiei și va oferi venituri suplimentare după 2020.

Acest lucru ridică mai multe întrebări. Ce parte din fondurile din vânzarea GRES vor fi destinate cheltuielilor de capital pentru un nou proiect de generare eoliană și ce parte va merge pentru plata dividendelor speciale, dacă există? Este posibil ca fonduri într-o proporție sau alta să fie direcționate către modernizarea generației termice rămase?

În ceea ce privește politica de dividende privind activitățile de bază, aceasta nu ar trebui să se schimbe. Compania a inclus în prognoza până în 2020 plata dividendelor în valoare de 65% din profit conform IFRS. Conform previziunilor companiei, excluzând vânzarea Reftinskaya GRES, Enel Rusia intenționa să plătească 14,8 miliarde de ruble. dividend pe care adevărul ar fi trebuit să-l ducă la un negativ fluxul de numerarși, în consecință, la o creștere a datoriei nete la 38,4 miliarde de ruble. până la sfârșitul anului 2020

Strict vorbind, nu există răspunsuri la majoritatea acestor întrebări în acest moment. Cu toate acestea, pentru început, merită să ne uităm la ce este Reftinskaya GRES (RGRES) în general și locul său printre alte active ale Enel Rusia.

activ cheie

Trebuie remarcat faptul că aceasta este cea mai mare centrală electrică pe cărbune din Rusia. În generarea de energie electrică, RGRES reprezintă aproape jumătate din volumul total al Enel Rusia. În 2017, producția sa a crescut cu 1,5% față de 2016, la 19.648 GWh.

Furnizarea de căldură a crescut în 2017. a crescut cu 9,8% la 459 mii Gcal. În cantitatea totală de căldură generată, stația ocupă aproape 10%.

În ceea ce privește capacitatea electrică instalată a Reftinskaya GRES, aceasta este de 3.800 MW. Din acest punct de vedere, după vânzarea centralei și punerea în funcțiune a unor noi parcuri eoliene (291 MW), Enel Rusia va pierde o cotă semnificativă din capacitatea instalată, ceea ce va afecta serios producția ulterioară și indicatori financiari.

Care sunt perspectivele

Potrivit unui număr de experți, Reftinskaya GRES câștigă aproximativ 7 miliarde de ruble. EBITDA pe an. Dacă luăm ca bază previziunile conducerii pentru EBITDA, care este de 16,4 miliarde de ruble. în 2018 și 16,9 miliarde de ruble. în 2019, scăzând apoi cota Reftinskaya GRES, obținem aproximativ 40% din cedarea profitului înainte de impozite, dobânzi și amortizare.

Aproximativ aceeași cifră poate fi utilizată pentru a evalua dividendele după vânzarea unui activ cheie. Aceasta înseamnă că, dacă tranzacția de vânzare a RGRES este implementată înainte de sfârșitul anului 2018, dividendele în 2019 se pot ridica la 0,08-0,09 ruble. Și la sfârșitul anului 2018, conducerea plănuia să plătească acționarilor în jur de 0,13 ruble.

Astfel, în cazul vânzării activului său cheie, conducerea va fi obligată să-și revizuiască drastic previziunile privind producția și profitul. În ciuda menținerii ratei dividendelor la nivelul de 60-65%, aceasta nu va fi suficientă pentru atractivitatea ridicată a acțiunilor la cotațiile actuale ale pieței.

Cât costă Reftinskaya GRES?

Potrivit diverșilor experți, acest activ poate costa între 25 și 35 de miliarde de ruble. La SPIEF 2018, șeful Enel Rusia, Francesco Starace, a anunțat că lista cumpărătorilor s-a redus la unul, fără a preciza cine în cauză. Potrivit ziarului Kommersant, aceasta este Siberian Generating Company (SGK). Presa a menționat prețul de achiziție aproape de 21 de miliarde de ruble. În ceea ce privește o acțiune a Enel Rusia, aceasta este de aproximativ 0,59 ruble. Șeful Enel Rusia a mai declarat că vânzarea ar putea fi încheiată până la sfârșitul anului 2018.

Ce se va întâmpla cu banii

Deci, potrivit surselor Kommersant, Enel Rusia poate câștiga aproximativ 21 de miliarde de ruble pentru principalul său activ. Acești bani pot fi folosiți pentru achitarea datoriilor, ceea ce în general nu este rău. La sfârșitul trimestrului I 2018, datoria netă a companiei era de aproximativ 17,5 miliarde RUB. Raportul Datorie Netă/EBITDA este de aproximativ 1x.

Dar compania mai trebuie să cheltuiască aproximativ 29,5 miliarde de ruble. pentru construirea de parcuri eoliene. Finanțarea trebuia să fie împrumutată, așa că nu va fi posibilă rambursarea integrală a datoriei.

Se poate conta pe dividende speciale?

Nu există un răspuns clar la această întrebare. Cel mai probabil, mai aproape de încheierea tranzacției, această problemă va fi discutată între acționarii majoritari și majoritari minoritari, inclusiv PFR Partners Fund I Limited și Prosperity Capital Management Limited. Este posibil ca o anumită parte a veniturilor din achiziție să fie plătită sub formă de dividende speciale. După anunțarea tranzacției, acest moment va fi unul dintre declanșatorii cheie pe care investitorii ar trebui să-l urmeze.

Un factor important la care merită atenție este și următorul: după o tranzacție majoră de înstrăinare a unui activ, emitentul trebuie să facă o ofertă acționarilor disidenzi. Prețul de răscumpărare va fi cel mai probabil prețul mediu ponderat pentru ultimele 6 luni. În acest moment, este în regiunea de 1,52 ruble.

De asemenea, nu uitați de activele generatoare de căldură rămase care necesită modernizare în cadrul programului CSA2.

Aparent, negocierile privind vânzarea Reftinskaya GRES sunt în stadiul final. Cedarea acestui activ de la Enel Rusia va duce la o reevaluare radicală a producției și previziuni financiare management. În același timp, plățile de dividende din 2019 pot fi reduse la 8-9 copeici pe acțiune, chiar și ținând cont de păstrarea coeficientului de 65% din profit. În loc să dezafecteze 3.800 MW de producție de cărbune, compania intenționează să construiască doar 300 MW de generație eoliană. În plus, costurile pentru construcția de turbine eoliene sunt chiar mai mari decât valoarea estimată a tranzacției de vânzare a Reftinskaya GRES. Un factor de atenuare va fi venitul suplimentar din programul CSA în sectorul energiei regenerabile.

Dar sunt și momente pozitive. În primul rând, dacă tranzacția de vânzare este închisă abia până la sfârșitul anului 2018, investitorii au dreptul de a conta pe încă aproximativ 0,13 ruble. dividendele. În al doilea rând, dacă societatea folosește veniturile din vânzarea RGRES pentru a finanța construcția de parcuri eoliene și modernizarea generației termice rămase, sarcina datoriei nu ar trebui să crească semnificativ. În plus, există posibilitatea de a plăti dividende speciale.

Constantin Karpov

Analiștii de la Veles Capital cred că încasările din vânzarea stației vor fi folosite pentru a construi parcuri eoliene:

Deschidem ideea de comerț „Achiziția Enel Rusia”. În opinia noastră, datorită posibilei oferte, acționarii minoritari ai Enel Rusia vor putea primi un randament de 11,4% în 4-5 luni.

Motivul este vânzarea celei mai mari stații a companiei, Reftinskaya GRES, și cumpărarea ulterioară a acțiunilor celor care nu sunt de acord cu o afacere majoră.

Vânzarea Reftinskaya GRES

Vânzarea Reftinskaya GRES nu este poveste noua, conducerea companiei discută despre vânzarea celei mai mari stații de la începutul anului 2016. În 2015, parțial din cauza unei creșteri a prețurilor de achiziție a cărbunelui, compania a primit pierderi record în conformitate cu IFRS, iar deja la începutul lui 2016 au început să circule zvonuri. despre vânzarea stației.

Astfel, vânzarea stației s-a întins deja de 3 ani, dar se pare că de data aceasta afacerea este aproape de finalizare. Reftinskaya GRES este singura centrală electrică pe cărbune din portofoliul de active al Enel; toate celelalte centrale ale companiei funcționează pe cărbune. gaz natural. Capacitatea sa instalată, 3.800 MW, reprezintă 40,3% din toate centralele aflate sub controlul companiei în Rusia. Compania trebuie să importe cărbune din Kazahstan (bazinul carbonifer Ekibastuz).

Motivul vânzării activului nu a fost niciodată declarat public, dar credem că motivul principal este prea marele cost viitor al modernizării stației, pe care conducerea nu este pregătită să le suporte. Termenele pentru finalizarea tranzacției au fost amânate în mod repetat, reprezentanții companiei așteaptă să vândă postul înainte de sfârșitul anului 2018.

Anterior, ne așteptam ca prețul de vânzare să fie de 35 miliarde RUB, dar negocierile atât de lungi, în opinia noastră, prevestesc o reducere a prețului tranzacției la 20-21 miliarde RUB. Vânzarea unui activ cheie poate marca o schimbare a priorităților: Enel Rusia va deveni mai ecologică, dar semnificativ mai mică atât în ​​ceea ce privește generarea, cât și capitalizarea.

Considerăm logic să folosim fonduri din vânzarea stației pentru construcția de parcuri eoliene (construcția acestora necesită o sumă comparabilă cu prețul de vânzare al stației) și nu ne așteptăm la dividende speciale, dar poate rezulta vânzarea stației. într-o creştere speculativă a cotaţiilor în acest moment.

Chiar și la începutul anului 2018, ESN, SGC, Inter RAO, Chinese Huadian au fost numiți printre cumpărătorii Reftinskaya GRES, dar deja la mijlocul anului, mass-media a început să raporteze despre singurul potențial cumpărător rămas - Compania de generare siberiană .

Pe lângă achiziționarea Reftinskaya GRES, există informații că SGK ar putea cumpăra și 50% din compania de exploatare a cărbunelui Bogatyr-Komir din Kazahstan și, ulterior, să fuzioneze afacerea cu SUEK, ceea ce la o primă aproximare pare logic în termeni de sinergie. efect pentru cumpărător. Potrivit unor informații neverificate din mass-media, se discută o sumă de aproximativ 21 de miliarde de ruble.

Costurile de modernizare .

Unul dintre motivele vânzării stației poate fi necesitatea unor investiții semnificative în modernizarea stației. Durata medie de viață a turbinelor este de 44 de ani, iar până în 2019 o singură unitate va fi în funcțiune pentru mai puțin de 40 de ani. Astfel, toate unitățile de alimentare ale Reftinskaya GRES într-un fel sau altul au nevoie de reparații și modernizare, iar din 2020, toate intră în programul de modernizare CDA-2.

Conform parametrilor stabiliți, prețul modernizării centralelor pe cărbune este de 54 mii ruble/kW. Sub rezerva participării tuturor blocurilor, costul total a ajuns la 200 de miliarde de ruble impresionante. Pentru o companie care construiește parcuri eoliene pe fonduri împrumutate, atragerea unui astfel de volum de fonduri acum este o sarcină imposibilă, în acest caz, raportul Datorie netă / EBITDA va crește la 13,2x.

În cazul vânzării Reftinskaya GRES, afacerile companiei se vor schimba, dar nu drastic: ne așteptăm ca companiile FCF să intre în zona negativă din cauza creșterii cheltuielilor de capital pentru construcția de parcuri eoliene, dar, în același timp, Enel Rusia ar trebui să rămână un stoc de dividende atractiv - la sfârșitul anului 2018 Randamentul dividendelor va scădea la 7,5%, dar apoi se poate reveni la 10%-11% (dacă vânzarea este întârziată și se reflectă în situațiile financiare pentru 2019, randamentul dividendelor va scădea la sfârșitul anului 2019)

Scenariul și perspectivele de dezvoltare ulterioară

Pornim de la următoarele ipoteze: vânzarea Reftinskaya GRES va fi finalizată până la sfârșitul anului 2018, bani lichizi Enel Rusia îl va primi în 2019 și îl va folosi pentru construcția de parcuri eoliene. Societatea-mamă Enel, deținând un pachet de control, nu are nevoie de aprobarea tranzacției de către acționarii minoritari. Același lucru, inclusiv fondurile care dețin fiecare mai mult de 8% din capitalul social al companiei, ar putea să nu fie de acord cu tranzacția și să prezinte acțiunile pentru răscumpărare. Pe baza prețului mediu semestrial al acțiunilor de 1,34 ruble. în funcție de numărul celor care nu sunt de acord/se abțin, conform estimărilor noastre, prețul titlurilor de valoare pentru știrile despre ofertă poate crește la 1,15 ruble. în caz de dezacord al tuturor acționarilor minoritari, până la 1,34 ruble. la prezentarea spre răscumpărare a acțiunilor deținătorilor de pachete de mai puțin de 6% din capitalul navlos. Considerăm că varianta cea mai probabilă este prezentarea free-float-ului de 25% pentru răscumpărare, la care prețul ar putea ajunge la 1,21 ruble, ceea ce înseamnă o primă la cotațiile actuale la nivelul de 11,4% pe un orizont de 4-5 luni. În plus, după expirarea ofertei, ne așteptăm ca cotațiile să scadă sub valorile actuale (în primul rând datorită faptului că, conform estimărilor noastre, compania va fi obligată să prezinte o pierdere din vânzarea activului, ceea ce va afecta negativ venitul net și dividendele).