Enel Rusia (ENRU RX Hold Target – 1,30 RUB)

Vânzarea Reftinskaya GRES este încă pe ordinea de zi – NEUTRĂ

Rezumat: vânzarea Reftinskaya GRES este încă pe ordinea de zi.

Rezultatele financiare ale Enel Rusia pentru 3T18 au dezvăluit din nou o scădere față de anul trecut și un anumit decalaj față de prognoza consensului Bloomberg: -2% în venituri și -1% în EBITDA și, mai important, în profit net– cu 9%. Cu toate acestea, în opinia noastră, riscurile de subîndeplinire a prognozei pentru 2018 sunt mici, iar dacă se va realiza, dividendele ENRU pentru 2018 s-ar putea ridica la 0,13 RUB. pe acțiune, ceea ce echivalează cu un randament impresionant de 13%. Vânzarea lui Reftinskaya GRES rămâne pe ordinea de zi, iar aceasta este o sabie cu două tăișuri pentru profilul Enel Rusia. Pe de o parte, poate susține poziția de numerar a companiei, ceea ce poate duce la o creștere a plăților de dividende din cauza creșterii profitului net pe fondul profitului din vânzarea unui activ. În plus, va ajuta la finanțarea cheltuielilor de capital pentru construirea capacității eoliene, eliminând astfel nevoia de creștere a sarcinii datoriei. Pe de altă parte, vânzarea unui activ care reprezintă aproximativ 40% din EBITDA al ENRU, conform estimărilor noastre, va duce la o scădere semnificativă a profiturilor post-vânzare, ceea ce va agrava efectul expirării a două CSA după 2020. Acestea fiind spuse, este departe de a fi sigur că curentul nivel inalt randament din dividende va fi sustenabilă, iar vânzarea Reftinskaya GRES este principalul factor de risc în acest moment. Prin urmare, ne menținem recomandarea HOLD.

Puncte importante în raportare

Venituri atins 18,6 miliarde RUB(-2% față de prognoza consensuală, -2% a/a), ca urmare a unei scăderi ușoare a producției de energie electrică (-2% a/a la 11,0 TWh) pe fondul excesului de capacitate (generarea la Konakovskaya GRES a scăzut cu 10 % a/ în 3T18) și cerere mai scăzută (Reftinskaya GRES -1% a/a).

EBITDA a scăzut la 3,7 miliarde RUB(-1% față de prognoza consensuală, -10% a/a), reflectând o tendință de scădere a veniturilor, deoarece atât costurile fixe, cât și cele variabile au rămas în mare parte neschimbate față de anul trecut, la 11,8 miliarde RUB. și 3,2 miliarde de ruble. respectiv.

Curat profitul a scăzut la 1,5 miliarde RUB(-9% față de consens, -19% a/a) pe fondul unei scăderi a EBITDA.

FCF a căzut la 1,6 miliarde RUB(-54% a/a), reflectând fluxurile de numerar slabe din activitățile de exploatare (-37% a/a până la 3,5 miliarde RUB, înainte de plata dobânzii), precum și investițiile, care au rămas destul de ridicate, scăzând doar cu 7% a/a. a/a până la 1,6 miliarde de ruble.

Datoria netă inventat 21,2 miliarde RUB(-5% față de sfârșitul 2T18), implicând un efect de levier net de 1,2x (față de 1,3x la sfârșitul 2T18)

Prognoza pentru 2018 a fost confirmat la nivelul de 16,4 miliarde de ruble. prin EBITDA și 7,3 miliarde de ruble. prin profitul net. EBITDA pentru 9M18 corespunde cu 70% din prognoza anuală, profit net - 67%, însă, nu considerăm acest lucru critic, având în vedere sezonalitatea pronunțată a rezultatelor companiei (1T și 4T sunt de obicei mai puternice). Cu toate acestea, acest lucru încă prezintă un risc de atingere insuficientă a obiectivelor pentru 2018, în opinia noastră.

Rezultatele teleconferinței

Vânzarea Reftinskaya GRES. Enel spune că negocierile sunt în desfășurare, dar unele probleme externe necesită mai mult timp. Kommersant scrie astăzi că Siberian Generating Company ar putea fi un potențial cumpărător al 3,8 GW Reftinskaya GRES și a oferit 21 de miliarde RUB pentru activ, ceea ce implică un EV/EBITDA de 3,1x, conform estimărilor noastre. Enel Rusia vede pret corect la nivelul de 27 de miliarde de ruble. (4,1x). Potrivit informațiilor disponibile, acordul ar putea fi încheiat până la sfârșitul anului 2018.

Modernizare. Compania și-a subliniat perspectivele pozitive privind modernizarea capacității termice, menționând că intenționează să participe la prima licitație CSA programată pentru decembrie.

Capex pentru 2018 sunt estimate la 7,0 miliarde RUB. (aproximativ 2,7 miliarde RUB sau 38% vor fi finanțate în T418). Aproximativ 6,0 miliarde RUB. vor fi cheltuite pentru capacități termice, iar restul de 1,0 miliarde de ruble pentru proiecte eoliene. Acestea din urmă merg conform planului, confirmarea autorităților regionale ar trebui să fie primită în curând.

Compania de generare din Siberia (SGK, parte a SUEK a lui Andrey Melnichenko) și Enel Rusia nu au făcut încă multe progrese în a cădea de acord asupra condițiilor acordului pentru achiziționarea Reftinskaya GRES pe cărbune. Potrivit Kommersant, obstacolul cheie este costul activului. După cum spun sursele lui Kommersant, Enel Rusia dorește să primească aproximativ 27 de miliarde de ruble, adăugând veniturile viitoare din participarea sa la programul de modernizare la costul centralei de stat. SGK încă crede că stația nu costă mai mult de 21 de miliarde de ruble.

Enel Rusia nu a stabilit încă un termen clar pentru posibila vânzare a Reftinskaya GRES (cumpărătorul este Siberian Generating Company - „Kommersant”), a declarat directorul financiar al companiei, Yulia Matyushova, la 1 noiembrie, la o conferință telefonică cu analiștii. „Datorită factorilor externi, va dura mai mult timp pentru a lua o decizie”, a clarificat ea.

Vânzarea Reftinskaya GRES a fost foarte întârziată: Enel Rusia caută cumpărători din 2016 și, potrivit datelor neoficiale, plănuia inițial să câștige 35 de miliarde de ruble, dar nimeni nu a oferit acel preț. În momente diferite, Inter RAO și chinezul Huadian au fost interesați să achiziționeze centrala electrică districtuală de stat; mai târziu au fost depuse oferte obligatorii și de grupul unificat de rețea socială a lui Grigory Berezkin și de una dintre structurile lui Oleg Deripaska, dar apoi s-au retras din procesul de negociere.

În septembrie, directorul general al SGK, Mihail Kuznetsov, a spus că compania va decide achiziționarea centralei electrice de stat până la sfârșitul anului: „Cred că vom accelera în noiembrie. Și până la sfârșitul anului va fi clar dacă îl cumpărăm sau nu. Noi împreună (cu Enel Rusia) - „Kommersant”) ar trebui să înlăture toate întrebările despre dacă va exista o înțelegere”, a explicat atunci directorul superior al SGC. Potrivit acestuia, în negocieri rămân diferențe, a căror esență a refuzat să explice. Joi, Kommersant a fost informat de SGK că negocierile sunt încă în desfășurare și detaliile lor nu sunt încă gata să fie dezvăluite.

Potrivit Kommersant, Enel Rusia vrea acum să primească aproximativ 27 de miliarde de ruble pentru Reftinskaya GRES, ceea ce nu se potrivește SGK, care, după cum a raportat anterior Kommersant, nu intenționează să plătească mai mult de 21 de miliarde de ruble pentru activ.

Enel Rusia încearcă să majoreze prețul contractului prin posibila participare a lui Reftinskaya GRES la programul de modernizare a TPP (un program discutat în guvern pentru înlocuirea echipamentelor vechi cu altele noi, cu garanții de rentabilitate a investiției). După modernizare, noul proprietar va primi plăți sporite pentru energie de pe piața angro de energie.

Vladimir Sklyar de la VTB Capital consideră că evaluarea de 27 de miliarde de ruble. implică un multiplu EV/EBITDA de 4,1 față de o medie de 3 pentru generarea de active în Rusia (și 3,5 pentru Enel Rusia însuși). Această evaluare, potrivit expertului, „pare destul de ambițioasă și dificil de realizat”, luând în considerare toate riscurile acestui activ - combustibil, operațional, de mediu și altele.

Potrivit informațiilor lui Kommersant, nici problema aprovizionării cu cărbune către Centrala electrică din districtul de stat Reftinskaya nu a fost rezolvată. După cum a raportat Kommersant pe 25 mai, SGK negocia cu Rusal pentru a cumpăra de la compania de aluminiu sancționată de SUA cota sa de 50% din societatea mixtă Bogatyr-Komir cu kazaha Samruk-Energo. Asociația mixtă dezvoltă zăcământul de cărbune Bogatyr de lângă Ekibastuz, care este baza de materie primă pentru Centrala electrică din districtul de stat Reftinskaya. Potrivit unei surse Kommersant familiarizate cu evoluția negocierilor, fezabilitatea acestei achiziții este încă în studiu, însă opțiunea nu este cea principală. Potrivit acestuia, până acum există două scheme: fie să continue să cumpere cărbune în Kazahstan, fie să treci la combustibil din Rusia, dar a doua opțiune va necesita reechiparea stației, iar eficiența acesteia nu este evidentă.

Maxim Khudalov de la ACRA notează că cărbunele Bogatyr este extrem de ieftin și nu există probleme cu livrarea rapidă, dacă este necesar. Conversia la cărbune rusesc va necesita înlocuirea cazanelor și morilor la centralele regionale de stat, iar distanța de transport din Siberia va fi de 3,5-4 mii km. „Dar cărbunele rusesc este mai ecologic și, cel mai important, reduce nevoia de depozite de cenușă”, notează analistul. O alternativă ar putea fi mina în carieră Berezovsky a SUEK din teritoriul Krasnoyarsk - acesta este cărbune de calitate scăzută, dar cu caracteristici similare cărbunelui Ekibastuz, clarifică domnul Khudalov.

© Vladimir Zhabrikov/TASS

Cererile pentru cumpărarea lui Reftinskaya GRES de la holdingul energetic italian Enel au fost depuse de trei companii, inclusiv Unified Social Network Group al lui Grigory Berezkin, a declarat pentru TASS o sursă din sectorul energetic.

"Au fost depuse mai multe cereri. Trei companii s-au arătat interesate de post", a spus interlocutorul agenției.

Serviciul de presă al Grupului ESN a confirmat pentru TASS că grupul a trimis o ofertă către Enel pentru achiziționarea Reftinskaya GRES.

"Grupul UST a făcut o ofertă de cumpărare a Reftinskaya GRES. A fost efectuată o due diligence cuprinzătoare, specialiștii și experții noștri în domeniu au vizitat de mai multe ori stația. Pe baza rezultatelor acestei lucrări, a fost formulată o propunere comercială. Așteptăm decizie a Enel și a acționarilor minoritari ai companiei”, a spus serviciul de presă.

O sursă TASS a menționat că propunerea Grupului UST este „cel mai bun preț în rândul participanților care au depus oferte”.

Enel Rusia nu comentează procesul tranzacției de vânzare a Reftinskaya GRES.

Grupul UST cooperează cu Enel din 2003. Primul proiect finalizat- proiect de gestionare a CET de Nord-Vest. În prezent, un joint venture între Enel și Grupul ESN, Rusenergosbyt, operează în Rusia.

Despre statie

După cum sa raportat, Enel a reluat negocierile privind vânzarea Reftinskaya GRES în vara anului 2017. Când Enel Rusia a scos la vânzare centrala districtuală de stat pentru prima dată, în 2016, Inter RAO, Siberian Generating Company (SGK) și chinezul Huadian au fost interesați să o cumpere. De această dată, Gazprom Energoholding, SGK și ESN Group au raportat interes pentru stație.

Gazprom Energoholding a declarat pentru TASS în ianuarie 2018 că nu a depus o cerere la Enel pentru achiziționarea stației. Potrivit șefului companiei Denis Fedorov, compania consideră că prețul stației este prea mare. SGK nu a răspuns la întrebarea dacă a existat o ofertă de cumpărare a stației.

CEO-ul Enel, Francesco Starace, a declarat că până la sfârșitul anului 2017 compania intenționează să finalizeze acceptarea cererilor obligatorii pentru achiziționarea Reftinskaya GRES. Acordul de vânzare a stației este programat să fie încheiat până la jumătatea anului 2018. Suma estimată a tranzacției nu le-a fost dezvăluită.

Reftinskaya GRES cu o capacitate de 3,8 GW este situată în regiunea Sverdlovsk, stația funcționează pe cărbune din zăcământul Ekibastuz situat în Kazahstan.

Enel Rusia este un producător angro rus de energie electrică și termică. firma ruseasca are patru ramuri de producție: în regiunea Ural - Reftinskaya și Sredneuralskaya GRES, în Caucazul de Nord - Nevinnomysskaya GRES, în Rusia Centrală- Konakovskaya GRES.

Enel Rusia a încheiat anul 2017 cu un profit bun - aproape 8,5 miliarde de ruble. conform IFRS, care este cu aproape 100% mai mare decât în ​​2016. Această dinamică se datorează majorării plăților pentru capacitate în cadrul programului CSA, precum și optimizării costurilor și portofoliului de datorii.

Acționarii au dreptul de a conta pe dividende bazate pe 60% din profit - 0,14493 ruble, ceea ce a oferit un randament al dividendelor de aproximativ 10%. De anul viitor și până în 2020, coeficientul va fi și mai mare - 65% din profit.

În ciuda scăderii profiturilor preconizate de management în 2018-2019, cazul investiției nu poate fi numit negativ, dar există nuanțe. Compania încearcă de mult timp să-și vândă activul principal în generarea de cărbune termic - Reftinskaya GRES. Aceasta a fost o consecință a deciziei consiliului de administrație de a prelua tendința spre dezvoltarea generației verzi. În plus, există o opinie că această stație de cărbune necesită cheltuieli de capital foarte mari pentru modernizare și creșterea respectării mediului.

Până la sfârșitul anului 2021, compania intenționează să construiască în Rusia parcuri eoliene cu o capacitate instalată totală de 291 MW pentru aproximativ 405 milioane de euro (29,5 miliarde de ruble). Anterior, compania a declarat că cea mai mare parte a programului de investiții va fi finanțat din fonduri împrumutate.

Este de remarcat faptul că aceste capex sunt supuse programului DMP pentru energie regenerabilă, care garantează o rentabilitate a investiției timp de 15 ani cu o rentabilitate de 12% pe an prin plăți suplimentare pentru capacitate. Astfel, această decizie va diversifica profilul companiei și va oferi venituri suplimentare după 2020.

Acest lucru ridică mai multe întrebări. Cât din veniturile din vânzarea centralei vor fi folosite pentru cheltuieli de capital pentru noul proiect de generare eoliană și cât va fi folosit pentru plata dividendelor speciale, dacă există? Este posibil ca fonduri într-o proporție sau alta să fie folosite pentru modernizarea generației termice rămase?

În ceea ce privește politica de dividende privind activitățile de bază, aceasta nu ar trebui să se schimbe. Compania a inclus în prognoza sa până în 2020 plata dividendelor în valoare de 65% din profit conform IFRS. Conform previziunilor companiei, excluzând vânzarea lui Reftinskaya GRES, Enel Rusia intenționa să plătească 14,8 miliarde de ruble. dividende, care într-adevăr ar fi trebuit să ducă la un negativ fluxul de numerarși, în consecință, la o creștere a datoriei nete la 38,4 miliarde de ruble. până la sfârșitul anului 2020

Strict vorbind, în prezent nu există răspunsuri la majoritatea acestor întrebări. Cu toate acestea, în primul rând, merită să vedem ce este Reftinskaya GRES (RGRES) în general și locul său printre alte active ale Enel Rusia.

Activ cheie

Este demn de remarcat faptul că aceasta este cea mai mare centrală electrică pe cărbune din Rusia. În producerea de energie electrică, RGRES reprezintă aproape jumătate din volumul total al Enel Rusia. În 2017, producția sa a crescut cu 1,5% față de 2016, la 19.648 GWh.

Furnizarea de energie termică a crescut în 2017. a crescut cu 9,8%, la 459 mii Gcal. Stația reprezintă aproape 10% din căldura totală generată.

În ceea ce privește capacitatea electrică instalată a lui Reftinskaya GRES, aceasta este de 3.800 MW. Din acest punct de vedere, după vânzarea stației și punerea în funcțiune a unor noi parcuri eoliene (291 MW), Enel Rusia va pierde o cotă semnificativă din capacitatea instalată, ceea ce va afecta serios producția ulterioară și indicatori financiari.

Care sunt perspectivele?

Potrivit unui număr de experți, Reftinskaya GRES câștigă aproximativ 7 miliarde de ruble. EBITDA pe an. Dacă luăm ca bază previziunile conducerii pentru EBITDA, care este de 16,4 miliarde de ruble. în 2018 și 16,9 miliarde de ruble. în 2019, scăzând apoi cota Reftinskaya GRES, vom obține aproximativ 40% din cedarea câștigurilor înainte de impozite, dobânzi și amortizare.

Aproximativ aceeași cifră poate fi folosită ca ghid atunci când se evaluează dividendele după vânzarea unui activ cheie. Aceasta înseamnă că, dacă tranzacția de vânzare a RGRES este finalizată înainte de sfârșitul anului 2018, dividendele în 2019 ar putea ajunge la 0,08-0,09 ruble. Și la sfârșitul anului 2018, conducerea a plănuit să plătească acționarilor în jur de 0,13 ruble.

Astfel, în cazul vânzării activului său cheie, conducerea va fi obligată să-și revizuiască radical previziunile privind producția și profitul. În ciuda menținerii ratei dividendelor la 60-65%, acest lucru nu va fi suficient pentru a face acțiunile extrem de atractive la prețurile actuale de piață.

Cât costă Reftinskaya GRES?

Potrivit diverșilor experți, acest activ ar putea costa între 25 și 35 de miliarde de ruble. La SPIEF 2018, șeful Enel Rusia, Francesco Starace, a anunțat că lista cumpărătorilor s-a redus la unul, fără a preciza cine despre care vorbim. Potrivit ziarului Kommersant, aceasta este Siberian Generating Company (SGK). Presa a menționat un preț de achiziție aproape de 21 de miliarde de ruble. În ceea ce privește o acțiune a Enel Rusia, aceasta este de aproximativ 0,59 ruble. De asemenea, șeful Enel Rusia a declarat că tranzacția de vânzare ar putea fi încheiată până la sfârșitul anului 2018.

Ce se va întâmpla cu banii

Deci, dacă credeți sursele lui Kommersant, Enel Rusia poate câștiga aproximativ 21 de miliarde de ruble pentru principalul său activ. Acești bani pot fi folosiți pentru achitarea datoriilor, ceea ce în general nu este rău. La sfârșitul primului trimestru al anului 2018, datoria netă a companiei era de aproximativ 17,5 miliarde de ruble. Raportul Datorie Netă/EBITDA este de aproximativ 1x.

Dar compania mai trebuie să cheltuiască aproximativ 29,5 miliarde de ruble. pentru construirea de parcuri eoliene. S-a planificat utilizarea finanțării împrumutate, astfel încât să nu fie posibilă rambursarea completă a datoriei.

Pot conta pe dividende speciale?

Nu există un răspuns clar la această întrebare. Cel mai probabil, mai aproape de încheierea tranzacției, această problemă va fi discutată între acționarii majoritari și majoritari minoritari, inclusiv PFR Partners Fund I Limited și Prosperity Capital Management Limited. Este posibil ca o anumită parte din veniturile din achiziție să fie plătită sub formă de dividende speciale. După anunțarea tranzacției, acest moment va fi unul dintre declanșatorii cheie pe care investitorii ar trebui să-l urmărească.

Un factor important căruia merită să se acorde atenție este următorul: după finalizarea unei tranzacții majore de înstrăinare a activelor, emitentul trebuie să facă o ofertă acționarilor disidenzi. Prețul de răscumpărare va fi cel mai probabil prețul mediu ponderat pentru ultimele 6 luni. În prezent, este în jur de 1,52 ruble.

De asemenea, nu uitați de activele generatoare de căldură rămase care necesită modernizare în cadrul programului CSA2.

Aparent, negocierile privind vânzarea Reftinskaya GRES sunt în stadiul final. Cedarea acestui activ de la Enel Rusia va duce la o reevaluare radicală a producției și previziuni financiare management. În același timp, plățile de dividende din 2019 pot fi reduse la 8-9 copeici pe acțiune, chiar și ținând cont de păstrarea coeficientului de 65% din profit. În loc să retragă 3.800 MW de producție de cărbune, compania intenționează să construiască doar 300 MW de generație eoliană. Mai mult decât atât, costurile de construire a turbinelor eoliene sunt chiar mai mari decât valoarea estimată a tranzacției pentru vânzarea Reftinskaya GRES. Un factor de atenuare va fi venitul suplimentar din programul CSA în sectorul energiei regenerabile.

Dar există și aspecte pozitive. În primul rând, dacă tranzacția de vânzare este închisă abia până la sfârșitul anului 2018, investitorii au dreptul de a conta pe încă aproximativ 0,13 ruble. dividendele. În al doilea rând, dacă societatea folosește fondurile primite din vânzarea RGRES pentru finanțarea construcției de parcuri eoliene și modernizarea generației termice rămase, sarcina datoriei nu ar trebui să crească semnificativ. În plus, există posibilitatea plății de dividende speciale.

Constantin Karpov

Analiștii de la Veles Capital cred că fondurile din vânzarea stației vor fi folosite pentru construcția de parcuri eoliene:

Deschidem o idee comercială „Cumpărați Enel Rusia”. În opinia noastră, datorită posibilei oferte, acționarii minoritari ai Enel Rusia vor putea primi un randament de 11,4% în 4-5 luni.

Motivul este vânzarea celei mai mari centrale electrice a companiei, Centrala electrică din districtul de stat Reftinskaya și cumpărarea ulterioară a acțiunilor celor care nu sunt de acord cu tranzacția majoră.

Vânzarea Reftinskaya GRES

Vânzarea Reftinskaya GRES - nu poveste noua, conducerea companiei discută despre vânzarea celei mai mari stații de la începutul anului 2016. În 2015, parțial din cauza unei creșteri a prețurilor de achiziție la cărbune, compania a suferit pierderi record conform IFRS, iar deja la începutul lui 2016, zvonuri a început să circule despre vânzarea staţiei.

Astfel, vânzarea stației durează deja de 3 ani, dar se pare că de data aceasta afacerea este aproape de finalizare. Reftinskaya GRES este singura centrală electrică pe cărbune din portofoliul de active al Enel; toate celelalte centrale electrice ale companiei funcționează pe cărbune. gaz natural. Capacitatea sa instalată, 3.800 MW, reprezintă 40,3% din toate centralele aflate sub controlul companiei în Rusia. Compania este nevoită să importe cărbune din Kazahstan (bazinul carbonifer Ekibastuz).

Motivul vânzării activului nu a fost niciodată declarat public, dar credem că motivul principal este că costurile viitoare ale modernizării stației sunt prea mari, pe care conducerea nu este pregătită să le suporte. Termenul limită pentru finalizarea tranzacției a fost amânat în mod repetat; reprezentanții companiei se așteaptă să vândă postul până la sfârșitul anului 2018.

Anterior, ne așteptam ca prețul de vânzare să fie de 35 miliarde RUB, dar negocierile atât de lungi, în opinia noastră, prefigurează o reducere a prețului tranzacției la 20-21 miliarde RUB. Vânzarea unui activ cheie poate marca o schimbare a priorităților: Enel Rusia va deveni mai ecologică, dar vizibil mai mică atât în ​​​​producție, cât și în capitalizare.

Considerăm logic să folosim fonduri din vânzarea stației pentru construcția de parcuri eoliene (construcția acestora necesită o sumă comparabilă cu prețul de vânzare al stației) și nu ne așteptăm la dividende speciale, dar poate rezulta vânzarea stației. într-o creştere speculativă a cotaţiilor în acest moment.

La începutul anului 2018, printre cumpărătorii Reftinskaya GRES se numărau grupul ESN, SGK, Inter RAO și chinezul Huadian, dar deja la jumătatea anului, mass-media a început să raporteze despre singurul potențial cumpărător rămas - siberianul. Compania generatoare.

Pe lângă achiziționarea Reftinskaya GRES, există informații că SGK poate cumpăra și 50% din compania de exploatare a cărbunelui Bogatyr-Komir din Kazahstan și, ulterior, poate fuziona afacerea cu SUEK, care, la o primă aproximare, pare logic în ceea ce privește efectul sinergic pentru cumpărător. Potrivit informațiilor media neverificate, suma în discuție este de aproximativ 21 de miliarde de ruble.

Costurile de modernizare .

Unul dintre motivele vânzării stației poate fi necesitatea unor investiții serioase în modernizarea stației. Durata medie de viață a turbinei este de 44 de ani, iar până în 2019, o singură unitate de putere va fi în funcțiune pentru mai puțin de 40 de ani. Astfel, toate unitățile de alimentare ale Reftinskaya GRES au nevoie într-un fel sau altul de reparații și modernizare, iar începând cu 2020, toate se încadrează în programul de modernizare DPM-2.

Conform parametrilor stabiliți, prețul pentru modernizarea centralelor pe cărbune este de 54 mii ruble/kW. Sub rezerva participării tuturor blocurilor, cheltuieli totale a ajuns la 200 de miliarde de ruble impresionante. Pentru o companie care construiește parcuri eoliene pe fonduri împrumutate, atragerea unui astfel de volum de fonduri acum este o sarcină imposibilă; în acest caz, raportul Datorie Netă/EBITDA va crește la 13,2x.

În cazul vânzării Reftinskaya GRES, afacerile companiei se vor schimba, dar nu dramatic: ne așteptăm ca companiile FCF să intre în zona negativă din cauza costurilor de capital crescute pentru construcția de parcuri eoliene, dar, în același timp, Enel Rusia ar trebui să rămână un stoc de dividend atractiv - pe baza rezultatelor anului 2018 Randamentul dividendelor va scădea la 7,5%, dar apoi se poate reveni la 10%-11% (dacă vânzarea se prelungește și se reflectă în raportarea pentru 2019, dividendul randamentul va scădea pe baza rezultatelor anului 2019)

Scenariul și perspectivele de dezvoltare ulterioară

Pornim de la următoarele premise: vânzarea Reftinskaya GRES este finalizată înainte de sfârșitul anului 2018, bani gheata Enel Rusia îl va primi în 2019 și îl va folosi pentru construcția de parcuri eoliene. Mama Enel, care deține un pachet de control, nu are nevoie de acționari minoritari pentru a aproba tranzacția. Aceștia, inclusiv fondurile care dețin fiecare mai mult de 8% din capitalul companiei, ar putea să nu fie de acord cu tranzacția și să prezinte acțiunile pentru răscumpărare. Pe baza prețului mediu al acțiunilor pe șase luni de 1,34 RUB. în funcție de numărul celor care nu sunt de acord/se abțin, conform estimărilor noastre, prețul titlurilor de valoare la știrile ofertei poate crește la 1,15 ruble. dacă toți acționarii minoritari nu sunt de acord, până la 1,34 ruble. când sunt prezentate spre răscumpărare acțiuni ale proprietarilor de blocuri mai mici de 6% din capital. Considerăm că cea mai probabilă opțiune este de a prezenta pentru răscumpărare 25% free-float, la care prețul ar putea fi de 1,21 ruble, ceea ce înseamnă o primă la cotațiile actuale de 11,4% pe un orizont de 4-5 luni. În plus, după expirarea ofertei, ne așteptăm ca cotațiile să scadă sub valorile actuale (în primul rând din cauza faptului că, conform estimărilor noastre, compania va fi obligată să prezinte o pierdere din vânzarea activului, ceea ce va duce negativ afectează indicatorul profitului net și volumul dividendelor) .